市场对于9月份金融数据的解读存在分歧。一种观点认为，从同比视角来看，信贷及其子项、非标资产和直接融资均未达到去年同期水平，显得较为疲弱。然而，我们认为9月份的金融数据中 actually 透露出了一些积极的信号。

的确，同比数据显示，9月份金融市场的增量依旧主要依赖债券融资，而信贷作为实体经济融资的主要渠道，仍然承受着较大的压力。这也是今年社会融资规模增速持续超过M2增速的一个重要原因。不过，我们注意到，随着今年信贷政策从追求增量转向优化存量，简单的同比分析可能会掩盖金融数据的真实情况。此外，9月份票据融资规模的大幅下降，从7月份的403%、8月份的64.5%降至4.6%，显示出有效需求的恢复和信贷质量的提升。从新增社会融资和信贷的环比增速来看，两者的增长趋势均高于近年同期，这表明9月份金融数据的修复具有超季节的特点。

具体分析9月份金融数据的几个关键特征：

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在连续几个月表现偏弱之后，9月份社会融资规模环比出现了超季节的改善。在结构上，信贷作为主要拖累因素，融资作为主要推动力的格局仍在持续。与去年同期相比，9月份社会融资规模减少了3722亿元，各科目对同比增量的贡献排名如下：（贡献146.0%）、非标（贡献-34.8%）、直接融资（贡献-74.1%）、信贷（贡献-148.7%）。

尽管从绝对值或同比值来看，信贷仍然是9月份数据中的弱项，但值得注意的是，在票据融资大幅减少的情况下，9月份新增信贷的环比变化趋势优于近年水平，显示出其表现优于季节。在宽口径下（非社融），9月份新增信贷达到1.59万亿元，同比减少7200亿元；在社融口径下，人民币和外币贷款新增1.93万亿元，同比减少5536亿元。从结构上看，企业贷款表现优于居民贷款，短期贷款表现优于中长期贷款。

9月份存款增加了3.74万亿元，M2同比增速超预期上升0.5个百分点至6.8%。从结构上看，除了财政存款外，居民、企业、非银行金融机构的存款都有所增加。同时，M1同比跌幅趋于稳定，9月份小幅下降0.1个百分点至-7.4%，M1和M2的稳定表明银行体系自4月份以来的“挤水分”可能已阶段完成。

展望未来，随着9月底以来宏观政策的实质调整，下一阶段可以关注新增贷款总量和结构的持续改善，以及M1等“活货币”指标是否能够回暖。正如之前提到的，随着“稳汇率”压力的缓和，货币政策将更加注重“防缩表”和“保息差”。存量贷款加点、LPR利率、存款利率等关键利率的大幅调整，加上年内尚未使用的2.3万亿专项债资金，有望在四季度推动信贷的良扩张，加速货币的派生和流通。